（报告出品方/作者：国联**，熊军、王晔）
1.1 深耕 oled 行业二十余年
公司深耕 oled 行业二十余年，专注于 oled 产品的研发、生产与销售。公司发展 历史悠久，前身是清华大学 oled 项目组，2001 年北京维信诺科技***成立。 2002 年 1 月，公司建成中国大陆第一条 oled 中试产线，并于 2008 年 10 月建成中国 大陆第一条 pmoled 生产线。2010 年 5 月，公司建成中国大陆第一条 amoled 中试产 线。2020 年 12 月公司建成合肥维信诺第 6 代全柔 amoled 生产线以及广州维信诺全 柔 amoled 模组生产线。随着全球智能手机 oled 屏幕渗透率快速提升，公司迎来了 快速发展阶段。
1.2 股权结构稳定，合肥国资为战略投资人
公司股权结构稳定。2022 年 9 月 8 日，公司持股 5%以上的股东合肥建曙投资 **昆山经济技术开发区集体资产经营***与公司董事长兼总经理张德 强先生、董事兼副总经理严若媛女士（团队代表）签署了《一致行动协议》；同日， 团队代表与公司部分核心管理人员共同签署了《关于维信诺科技股份***之股 份表决权委托协议》。签署后，一致行动方合计拥有公司表决权比例为 21.33%。
1.3 聚焦中小尺寸，布局中大尺寸
维信诺聚焦于新兴显示业务，研发、生产和销售 oled 小尺寸、中尺寸显示器件， 以及 micro led 相关产品，应用领域涵盖智能手机、智能穿戴、平板、笔记本电脑、 车载显示、超大尺寸等方面，并开拓布局智慧家居、工控医疗和创新商用等领域的应 用和服务。 智能手机显示屏：维信诺智能手机显示屏涵盖 5.0 英寸到 8.0 英寸硬性及柔性 amoled 产品，具有全面显示、超窄边框、高刷新率、低功耗、高画质等优异特性， 能为客户提供原创及定制化创新产品解决方案。已经与一线品牌建立紧密合作关系， 批量出货。
智能穿戴解决方案：维信诺智能穿戴显示屏涵盖 0.9 英寸到 4 英寸 amoled 产 品，具有圆形/r 角/跑道形等设计，屏幕具有超窄边框、低功耗、高 ppi 等优异特性， 能为客户提供原创及定制化创新产品解决方案。已经与国内外品牌客户建立合作，批 量供货。 车载显示屏：维信诺车载显示屏涵盖 4 英寸到 13 英寸 amoled 产品，具有柔性 可卷曲、透明显示、低功耗、高可靠性等优异特性，能为客户提供原创及定制化创新 产品解决方案。产品应用于汽车中控、a 柱、影音娱乐、智能车钥匙等。 平板/笔电解决方案：维信诺笔电/平板显示屏涵盖 7.2 英寸到 14 英寸 amoled 产品，屏幕具有全面显示、柔性可弯折、低功耗、高对比度等优异特性，能为客户提 供原创及定制化创新产品解决方案。
受益于 oled 产品在手机屏幕渗透率快速提升，以及国产 oled 屏幕对三星产品 的替代，公司近年来营收快速增长。公司 2022 年实现营业收入 74.77 亿元，同比增 长 20.31%；2023 年前三季度，公司实现营业收入 41.19 亿元，同比下降 14.79%。归 母净利润方面，受手机市场需求低迷以及高昂的固定资产折旧影响，公司归母净利润 自 2021 年起持续承压，2023 年前三季度公司归母净利润为-25.39 亿元。
公司业务以 oled 显示行业为主，因此总体毛利率和 oled 显示行业业务毛利率 走势几乎一致。历史上公司曾经在 2020-2021 年分别取得。07%的毛利率， 但近年来受下游需求和资本开支转固影响，毛利率呈现下滑趋势，2023 年上半年总 体毛利率约为-32.86%。
2.1 性能优异带动 oled 渗透率快速提升
oled 面板一般指 oled 显示屏，是利用有机电自发光二极管制成的显示屏，具备 自发光有机电激发光二极管，不需背光源、对比度高、厚度薄、视角广、反应速度快、 可用于挠曲性面板、使用温度范围广、构造及制程较简单等特性。 在全球显示技术的演进历程中，陆续出现过 crt、lcd、led、oled 等迭代技术， lcd 凭借其高性价比成为过去很长一段时间主流的显示技术。而 oled 技术作为第三 代显示技术，正处于高速扩张期，应用场景不断拓展，市场渗透率快速提升。 oled 显示屏产品更轻薄、能耗更低、响应速度更快、显示画质更优异。当前 oled 显示仍处于以技术创新为主导的发展阶段，折叠、屏摄像、窄边框、高刷新率、低功 耗、超薄等新技术不断发展并受到市场欢迎，终端应用渗透率加速提升，并逐渐从智 能手机、智能穿戴等小尺寸的主要渗透领域向车载、平板、笔记本电脑等中尺寸领域 扩展。
按照驱动方式不同，oled 面板可分为无源驱动(pmoled)和有源驱动(amoled)两 大类，amoled 具备低能耗、高分辨率、快速响应和其他优良光电特性，可支持大尺 寸和大分辨率显示器，逐渐成为 oled 显示的主流技术（智能手机、电视等高端领域 oled 屏幕指的均为 amoled 屏幕）。
折旧费用成为阻碍 oled 成本下降的重要因素。根据头豹研究院的统计，2018 年 的 lcd 和 oled 面板存在比较显著的成本结构差异，5.7 英寸 oled 面板成本中折旧费 用占比达到 34%，显著高于 5.7 英寸 lcd 面板中的 17%。因此 oled 成本仍有下行空 间，一方面前期总体固定资产投资规模大，另一方面 oled 面板仍处于发展初期，出 货量较低，单位折旧费用较高。未来随着 oled 面板出货量提升，单片面板折旧费用 降低，oled 面板成本有望下降，市场渗透率有望继续提升。
oled 产能和市场规模快速扩张。根据观研天下的数据，2022 年中国 oled 面板 产能达到约 2180 万平方米，同比增长 60.29%；2022 年中国 oled 面板市场规模达到 约 430 亿美元，同比增长 8.31%。中国大陆已经成为 oled 面板重要的产能基地和下 游市场。
2.1 智能手机为主要应用，折叠屏成为新驱动力
智能手机为 oled 面板主要应用领域。当前我国 oled 面板行业本土厂商加速布 局且产能持续释放，行业下游市场日渐丰富，涉及智能手机、电脑平板、电视、穿戴 设备等多个领域。截至 2022 年，智能手机占 oled 面板下游市场份额的 73%，为最大 的下游应用市场；其次是 oled 电视，占比为 19%；剩余细分市场如智能手表、电脑、 其他分别占比%。
oled 渗透率近年来快速提升。根据 trendforce 统计数据，全球智能手机 oled面板渗透率从 2018 年的 29.2%提升至 2022 年的 47.7%。预计 2023 年 oled 有望达到 50.8%，5 年间提升约 21.6 个百分点，首次占比超过 50%。
折叠屏手机带来 oled 面板新增长空间。根据 counterpoint 数据，2023 年全球 折叠屏智能手机出货量预计将达到 2270 万部，同比增长约 52%，渗透率达到 1.8%。 三星、华为、荣耀、小米等手机厂商积极布局折叠屏手机。华为、荣耀、oppo 和 vivo 等手机厂商在 2023 年均推出**折叠屏手机产品。考虑到折叠屏手机对显示面板的 柔性性能要求更高、对显示面板的面积需求增加数倍，oled 面板在折叠屏手机的应 用有望迎来量价齐升。
国产手机厂商引领国内折叠屏手机市场。根据 idc 统计数据，2023 年前三季度 中国折叠屏手机市场前 5 大厂商分别为华为、oppo、三星、荣耀、vivo，除三星外均 为国产手机品牌，其中华为市占率高达 31.7%。国产终端厂商主导折叠屏市场有利于 国产 oled 面板的导入。
2.1 韩国和中国大陆厂商主导 oled 市场
韩系厂商主导全球 oled 面板市场，中国大陆厂商强势崛起。根据中商产业研究 院的统计，全球 oled 市场仍由以三星和 lgd 为代表的韩系厂商主导，三星和 lgd 市 场份额分别为 41%和 17%，合计占比近六成。中国大陆竞争格局相对分散，京东方、 深天马、维信诺等多家厂商均布局了 oled 面板市场，合计占到全球市场的 35%份额。
国产 oled 面板厂商抢占智能手机市场。从群智咨询统计的全球前五大手机 oled 面板厂商来看，中国厂商市占率明显提升，韩系厂商中，三星 2021-2022 年出货量占 比分别为。2%，lgd 在 2021-2022 年出货量占比分别为。6%，三星和 lgd 在 2022 年出货量占比分别下降 7.0 和 0.3 个百分点。而国产 oled 厂商京东 方、维信诺、和辉光电 2022 年手机 oled 出货量分别为 万片，市 占率分别为。1%，相比于 2021 年分别提升了。6 个百分 点。
而从 2023 年上半年最新数据来看，根据 cinno research 的统计数据，全球手 机 amoled 面板出货量前三强依次为三星、京东方、lgd，分别占据了% 的市场份额。维信诺紧随其后，出货量占比达到 7%，接近 lgd。
3.1 手机产品技术领先，出货量全球前三
公司制定了“2345”的发展框架，以及“一强两新”的中长期发展战略。围绕 oled 和 micro-led 两大产业主线，布局光学及材料、半导体器件、系统集成 3 大技术领域，扎根长三角、京津冀、粤港澳大湾区、成渝 4 大创新基地，全力拓展智能终端、 车载交互、智慧家居、工控医疗、创新商用 5 大产品应用。在巩固并加强中小尺寸 oled 面板领先优势的基础上，扩展中大型尺寸 oled 面板新应用、新赛道。
公司在折叠、中尺寸、高刷新率、新型像素排布、屏下摄像、低功耗等创新技术 的产品中持续发力，巩固技术领先优势。在器件创新方面，2022 年公司发布了折叠 屏的折痕优化和减薄方案、低至 1.0mm 的屏体下边框解决方案，以及全球首个低频 ltps-tft 低功耗解决方案。同时，公司还发布首款 1hz 低功耗动态刷新率 amoled 显 示屏、全新 vm7 材料体系和升级后的“双鼎”鼎型像素排列，并实现商业化应用。在 显示应用方面，公司推出业界首款柔性 amoled 口袋卷曲屏幕及柔性 amoled 1.5mm 水 滴形折叠终端，展示了未来移动终端形态设计的无限可能。 根据第三方机构根据 cinno research 数据，2023 年上半年，维信诺 amoled 智 能手机面板出货量位居全球第四，国内第二，其中第二季度的出货量位居全球第三， 国内第二，市场份额 9.6%。
公司与荣耀、小米、oppo、vivo、努比亚、华米、摩托罗拉等国际领先的智能手 机、智能穿戴头部品牌客户保持良好密切的合作关系。公司进一步拓展进入头部客户 手机**链，加大品牌客户的中高端产品份额，突破中尺寸新应用产品领域，产品结 构实现进一步优化调整。公司通过优质产品和服务获得了核心客户颁发的“质量管理 金牌奖”，并成为该奖项的唯一显示**商。
2023 年 7 月 12 日，荣耀发布了新一代超轻薄旗舰折叠屏手机 magic v2，这款 手机重量仅 231 克，轻薄化的背后是重磅级的创新技术支持。本次 magic v2 采用了 更高端的柔性 amoled 显示屏，在屏体厚度、功耗、光学性能上实现新的跃升，维信 诺凭借多项创新技术，助力 magic v2 成为折叠机新典范。本次维信诺提供的 oled 显 示解决方案主要有如下几点优势：
更轻薄：magic v2 机身厚度仅 4.7 毫米，维信诺通过 padbending r 减小技 术，实现下边框区域厚度降低；同时配备边框走线优化设计，相较上一代折 叠，实现更窄下边框，为整机轻薄化提供了更大可能性。
更省电：继荣耀多款旗舰机型采用维信诺 vm6 材料体系，在光学及功耗上 取得不错表现后，维信诺全新 vm7 材料体系实现在高端折叠机 magic v2 首 发应用。该材料体系通过对材料器件重组设计，对器件电容、电子空穴平衡 进行优化，改善可靠性，功耗较上一代材料降低约 10%，寿命增强 10%以上。
光学性能更优：magic v2 是业界首次实现 3840hz 高频 pwm 调光的折叠屏 手机，维信诺与荣耀在高频 pwm 调光上联合攻关，采用“ltpo 变频+高频调 光”方案，配合软件优化，解决了切屏闪、低频闪的难题，实现更好的光学 表现，同时还不增加功耗，给用户带来更长续航能力和更舒适的视觉体验。
更实用：magic v2 配备了主动笔交互功能，支持内外屏书写，让用户能够 同时处理不同需求，兼顾工作和娱乐。
积极拓展新领域和新赛道。公司积极拓展笔记本电脑、车载等中尺寸领域应用， 发布了应用于笔记本电脑的柔性 amoled 屏下摄像解决方案，并储备了相关超薄、低 功耗、长寿命以及氧化物 tft 驱动背板技术。 从 2016 年国内首次公开展示 amoled 车载显示仪表台，到 2019 年全球首款量产 的“透明”a 柱，维信诺柔性 amoled 一直致力于推动车载 oled 显示从 0 走向 1。2022 年底，维信诺与中国第一汽车集团***签署战略合作协议，共建“红旗·维信诺 联合创新实验室”，旨在面向市场对智能座舱创新、体验和功能日益增长的需求，紧 密配置、融合，将实验室打造为中国领先、国际一流的智能座舱与先进显示的创新平 台，平台包含技术、产品、标准、专利、应用五大领域，为双方抢占新兴市场和技术 制高点奠定扎实的基础，树立行业发展的新航标。
公司参股公司成都辰显，除了在可穿戴、大尺寸拼接等产品方向上持续迭代更新外，还积极联合上下游头部厂商开发激光转移等关键设备，并在 micro led 关键技 术卡点上取得突破性进展——自主研发了大尺寸玻璃基 tft 混合驱动量产方案，持 续向量产推进。
3.2 vip 技术有望助力公司提质降本
公司具备较强的技术优势。2022 年公司供货全球首个屏下摄像电竞手机、165hz 超高刷新率 amoled 显示屏手机，大批量交付头部客户多款智能终端 hybrid-tft 技 术产品，实现 amoled 多项显示技术全球领先。 2023 年 5 月，公司在 2023 世界超高清**产业发展大会上，全球首发维信诺无 金属掩膜版 rgb 自对位像素化技术——维信诺智能像素化技术（visionox intelligent pixelization），简称 vip。公司研发总监肖一鸣博士在 oled 专场作了 针对 vip 技术的特邀报告**。同时，针对 vip 技术，公司在光刻像素图形化、辅助 阴极、独立 oled 器件、独立封装等多个领域进行专利布局，已拥有核心专利近百件。
vip 技术具有 7 大优势： 更好的视角视觉性能：在 75°以下的所有视角下，vip amoled 的视角色偏 （jncd）均可降到 1.0 以下；而与 fmm amoled 相比，el 器件功耗可降低 6.5%（此数据为**结果）。 更短的产品开发周期：在 fmm amoled 的 el 器件开发中，需首先开发 b 像 素器件，确定共通层材料后再开发 r/g 像素器件；而 vip amoled 的 el 器 件则没有共通层的限制，r/g/b 像素器件可并行开发，因此可缩短 el 器件 的总开发周期（根据维信诺经验，最高可缩短 30%）。
更好的低灰阶画质：目前，旗舰 fmm amoled 的 dci-p3 色域覆盖率约至 87%， vip amoled 的 dci-p3 色域覆盖率则可保持与高灰阶下一致，仍达到 100% 以上。 更高的 ppi 和开口率：vip amoled 的 pdl gap 可轻松达到 10μm，并可进 一步降低至 8μm，达到最高 1500ppi（该数据为提交**时计算结果，后续 工艺进一步提升至 1700ppi）的像素密度，这使得 vip amoled 的应用范围 可拓展到 ar/vr 等近眼显示设备。对 amoled 寿命和色偏的改善效果也十分 可观。
更好的亮度均一性和更低的功耗：vip 技术解决了 fmm amoled 中阴极电阻 较大带来的问题，实现了更高的亮度均一性和更低的功耗。 更高的面板透过率：在 vip 技术中，由于 el 器件通过光刻制程实现图案化， 高透过率区域的无用膜层（如阴极、el 膜层等）可被移除，提高了透过率。 此外，vip 技术的独特结构可以遮挡金属走线产生的小孔，从而降低小孔衍 射，提高屏下摄像和其他屏下传感器的成像质量。 更灵活的生产交付：vip 可解决模版设计费用高、模板制作交付时间长等问 题，降低最小订单数量；vip 通过光刻方式实现目标形状，也可使用户根据 需求任意定制屏体形态，并在同等面积的玻璃基板上进行更紧凑、更经济的 排版，提高排版率。
3.3 优质资产有望注入上市公司
公司原有昆山 g5.5 和固安 g6 两个生产基地，目前规划对合肥维信诺进行资产重组。本次交易由发行股份及支付现金购买资产和募集配套资金两部分组成。公司拟 向合屏公司、芯屏**、兴融公司发行股份及支付现金购买其所持有的合肥维信诺 40.91%股权，前述股权对应合屏公司、芯屏**、兴融公司已实缴的注册资本 59.60 亿元及兴融公司尚未实缴的注册资本 30.40 亿元。本次交易前，维信诺持有合肥维信 诺 18.18%股权。交易完成后，维信诺将持有合肥维信诺 59.09%股权，合肥维信诺将 成为上市公司控股子公司。本次交易**约为 65.61 亿元。
合肥 g6 全柔 amoled 产线是一条具有全球竞争力的 amoled 全柔性面板生产线。 该产线产品定位高端市场，可兼容生产中、小尺寸柔性屏体，产品体系成熟和多元化。 合肥产线在技术、产品、商业模式等方面进行持续创新，将加入多项自主创新研发新 技术，可为高端客户的前沿产品打造特殊工艺路线，提供高端定制化服务，可实现柔 性折叠产品的更高性能。合肥产线拥有 hybrid-tft、柔性折叠技术、on-cell 柔性触 控技术、窄边框技术等技术工艺，1～120hz 的 hybrid-tft 技术已经量产出货。 在完成对合肥维信诺的资产重组之后，公司的理论产能将达到 6 万片/月，其中 4.5 万片为 6 代产品，1.5 万片为 5.5 代产品。其中固安产线厂房和部分设备是按照 3 万片/月产能配置，因此仍有产能扩张的空间。
3.4 研发投入力度位居行业顶部
研发费用趋于平稳。公司研发费用在 2019-2021 年间逐年增长，2021 年增长幅 度较大，从 2020 年的 6.59 亿元增至 2021 年的 11.13 亿元，同比增长约为 69%； 2021-2023 年每年研发费用维持平稳，2023 年前三季度研发费用 8.68 亿元，同比增 长 5.01%。截至 2022 年底，公司拥有研发人员 1304 人，占员工总数的比例为 22.69%。
研发费用率显著高于其他显示面板上市公司。在 2019 年之后，公司研发费用进 入平台期，2022 年随着收入快速增长导致研发费用率降低，但仍然显著高于其他可 比公司。2023 年前三季度公司研发费用率约为 21.07%，显著高于各家可比公司。
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